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近日，國新辦新聞發(fā)布會(huì)和中央政治局會(huì)議接連召開，出臺(tái)了一攬子利好政策，在促使投資者對A股重拾信心的同時(shí)，也重新強(qiáng)調(diào)了提升上市公司質(zhì)量、支持長期資金入市、建立市場內(nèi)在穩(wěn)定性長效機(jī)制等重點(diǎn)目標(biāo)。

為此，券商中國記者專訪了全國政協(xié)委員、申萬宏源證券研究所首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家楊成長，深度解讀本輪A股行情的前因后果，并分析投資者如何與上市公司共享高質(zhì)量發(fā)展的成果。

周期因素回升疊加政策利好

券商中國記者：您如何看待A股市場此前一輪的深度調(diào)整？

楊成長：周期性波動(dòng)是全球資本市場運(yùn)行的基本特征。A股自2000年以來經(jīng)歷了多輪波動(dòng)，與以往相比，本輪A股調(diào)整已接近3年，調(diào)整幅度也較大，且與境外主要股票市場走勢有所分化。其背后有A股自身的結(jié)構(gòu)性原因，但更多受到了周期性因素影響，其中房地產(chǎn)周期、貨幣利率周期、科技產(chǎn)業(yè)周期及制度性因素的影響尤為顯著。

第一是中國房地產(chǎn)市場正在經(jīng)歷改革開放以來最大的調(diào)整周期，難免會(huì)對資本市場產(chǎn)生影響。當(dāng)然，我們的資本市場總體比較健康，并未像曾經(jīng)的日本那樣因房地產(chǎn)調(diào)整使金融市場崩潰。

第二是近年來中國與歐美發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體呈現(xiàn)出明顯的利率、物價(jià)及增長周期錯(cuò)位發(fā)展態(tài)勢。歐美國家出現(xiàn)了嚴(yán)重通脹并且大幅上行，我們的物價(jià)則相對比較低迷且利率下行，形成了巨大利差，導(dǎo)致大量資金流出。這也是很多新興國家都面臨的問題。

第三是科技投資是有周期的，發(fā)展過程中必然會(huì)出現(xiàn)階段性的回調(diào)和分化。當(dāng)前我國資本市場對“硬科技”的判斷與估值仍處于起步階段，存在標(biāo)準(zhǔn)缺失、關(guān)鍵信息獲取與理解難度大等難點(diǎn)，因此更容易帶來標(biāo)簽式投資、過度追逐熱點(diǎn)等問題，加劇市場波動(dòng)。

券商中國記者：現(xiàn)在市場普遍認(rèn)為，近期出臺(tái)的一系列宏觀政策是此次A股短期行情爆發(fā)的導(dǎo)火索，您認(rèn)可這樣的說法嗎？

楊成長：最近市場行情突然好起來，我想很大程度上是因?yàn)樯鲜鋈笾芷谛砸蛩囟汲霈F(xiàn)了明顯改善。

其中，房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)過三年深度調(diào)整，在新一輪房地產(chǎn)金融政策的支持下將進(jìn)入平穩(wěn)調(diào)整期，預(yù)計(jì)后續(xù)進(jìn)一步大規(guī)模惡化的可能性不大。美國進(jìn)入降息周期，意味著中美利差開始縮小，資金外流的壓力降低，人民幣匯率回升，或?qū)?dòng)外資回流新興市場。

同時(shí)，科技產(chǎn)業(yè)投資在經(jīng)歷了前期“一擁而上”高估值及估值泡沫破滅的調(diào)整后，目前已逐步進(jìn)入成熟期。市場對科技投資的認(rèn)識(shí)逐漸回歸理性，科技類資產(chǎn)的投資信心正加速重塑。從產(chǎn)業(yè)發(fā)展看，近年來我國從科技研發(fā)的產(chǎn)業(yè)化到科技產(chǎn)品的規(guī)模化，再到產(chǎn)業(yè)國際競爭力也都呈現(xiàn)明顯提升態(tài)勢。

當(dāng)然，政策因素也在本輪A股行情中發(fā)揮了重要作用。但需要注意的是，不能簡單將國家出臺(tái)宏觀政策理解為提振股市的需要。其主要目的仍是針對當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢進(jìn)行宏觀調(diào)控，只是與三大周期性因素的觸底回升產(chǎn)生了共振，對股市起到了積極的推動(dòng)和促進(jìn)作用。

中國資產(chǎn)長期配置價(jià)值凸顯

券商中國記者：伴隨近期A股交易升溫，不少海外投資者也對中國資產(chǎn)展現(xiàn)出莫大的興趣，您對此是如何看的？

楊成長：各方面資金之所以對中國的股權(quán)市場高度關(guān)注，我覺得可能是由于以下幾個(gè)原因。

首先，無論是跟歷史數(shù)據(jù)相比，還是跟美國、日本甚至印度相比，中國資產(chǎn)的估值優(yōu)勢比較突出。9月中旬，A股整體PE僅為14.9倍，上證指數(shù)PE僅為12.2倍，均處于2005年以來的歷史20%分位左右；滬深300指數(shù)的PE（10.9倍）遠(yuǎn)低于標(biāo)普500指數(shù)（28倍），創(chuàng)業(yè)板指數(shù)PE（23.6倍）也遠(yuǎn)低于納斯達(dá)克指數(shù)（43.6倍）。

隨著產(chǎn)業(yè)并購重組及產(chǎn)能出清的推進(jìn)，A股優(yōu)質(zhì)龍頭公司的盈利能力和市場競爭力將進(jìn)一步抬升。近年來A股上市公司愈發(fā)注重投資者回報(bào)，分紅活動(dòng)顯著提升，隨著市場環(huán)境的好轉(zhuǎn)，A股優(yōu)質(zhì)龍頭上市公司的配置價(jià)值將進(jìn)一步凸顯。

其次，盡管近幾年國內(nèi)部分宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)走向較弱，但中國的高科技技術(shù)重大突破，科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展，全球競爭力均實(shí)現(xiàn)了快速提升，在科技創(chuàng)新、科技產(chǎn)業(yè)、科技競爭，出口競爭等方面的成績，都是有目共睹的。全世界也都認(rèn)識(shí)到中國是世界上最大、最具潛力的市場。

另一個(gè)非常重要的風(fēng)向標(biāo)就是人民幣匯率的大幅回升。過去一段時(shí)間，通貨膨脹給歐美市場的火熱很大程度上是以通貨膨脹名義增加值帶來的。如今隨著利率下降、物價(jià)下跌，相關(guān)負(fù)面影響開始顯現(xiàn)，人們的生活成本大幅提高。

總的來說，周期性因素已經(jīng)觸底回彈，政策利好接連釋放，國內(nèi)資本市場高質(zhì)量發(fā)展的制度基礎(chǔ)正不斷完善，長錢長投的良性市場生態(tài)在逐步形成。在一系列積極因素的積累下，A股優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的長期配置價(jià)值正日漸凸顯。

多元主體共享高質(zhì)量發(fā)展成果

券商中國記者：在您看來，中國經(jīng)濟(jì)目前處于一個(gè)怎樣的發(fā)展階段？

楊成長：2002年至2023年，我國處于經(jīng)濟(jì)增速換擋期和結(jié)構(gòu)調(diào)整期，經(jīng)濟(jì)增長從10%左右的高速增長平臺(tái)，轉(zhuǎn)入7%—8%的中高速增長平臺(tái)，再轉(zhuǎn)入5%左右的平穩(wěn)增長平臺(tái)，已基本完成增速換擋。

目前我國經(jīng)濟(jì)需求端結(jié)構(gòu)調(diào)整基本到位，金融市場環(huán)境邊際改善，房地產(chǎn)轉(zhuǎn)型仍需耐心，但不宜過度悲觀。地方政府隱性債務(wù)顯性化有利于緩釋債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，中美關(guān)系處于緩和階段，中國經(jīng)濟(jì)有望在5%左右的增長中樞實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)增長。

券商中國記者：站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，您認(rèn)為證券公司該如何幫助上市公司提升質(zhì)量，共享高質(zhì)量發(fā)展的成果？

楊成長：要聊這個(gè)話題，首先要解決一個(gè)問題——什么才是高質(zhì)量的上市公司？是財(cái)務(wù)指標(biāo)好，業(yè)績不變臉，還是投資回報(bào)高？

所謂上市公司，是由各種各樣的投資主體共同投資合作形成的組織，每個(gè)投資主體身份不同，要求也不盡相同：銀行貸款最關(guān)注現(xiàn)金流能不能保證償債，股權(quán)投資人更注重投資回報(bào)，大股東關(guān)注企業(yè)盈利和分紅……

基于上述討論，我覺得首先需要幫助上市公司提升經(jīng)營管理水平，提高企業(yè)的經(jīng)營效益，實(shí)現(xiàn)良好的財(cái)務(wù)指標(biāo)。在更高一個(gè)層面上，則需要理清楚不同投資主體各自持有怎樣的投資邏輯，加強(qiáng)多元投資主體下的價(jià)值整合。

而在第三層面上，除了大股東之外，各類投資者最終的價(jià)值還是要通過退出來實(shí)現(xiàn)的，這就面臨著如何解決估值定價(jià)、流動(dòng)性支持和退出渠道的問題，因此要從市場體系上健全不同投資主體的進(jìn)入和退出渠道。

具體來看，不同投資主體往往只站在自身視角思考，導(dǎo)致矛盾比較突出。這就需要我們金融從業(yè)者首先學(xué)會(huì)從實(shí)體角度看問題，不要囿于財(cái)務(wù)和金融模型。同時(shí)企業(yè)家也要認(rèn)識(shí)到不同類型金融投資人的不同投資要求。

與此同時(shí)，隨著市場進(jìn)步和產(chǎn)業(yè)發(fā)展，企業(yè)的技術(shù)路徑和數(shù)字化模式正逐漸給金融從業(yè)者提出更高要求，需要金融機(jī)構(gòu)不斷優(yōu)化人才結(jié)構(gòu)，持續(xù)學(xué)習(xí)不掉隊(duì)。在此過程中，金融機(jī)構(gòu)也應(yīng)探索如何對專利、技術(shù)、數(shù)字、模式等現(xiàn)代化生產(chǎn)要素進(jìn)行定價(jià)評估，建立起將無形資產(chǎn)財(cái)務(wù)化、貨幣化、資本化的方法。為此證券公司在投研上還需進(jìn)行大量工作，改進(jìn)優(yōu)化價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)衡量體系，促進(jìn)企業(yè)價(jià)值發(fā)現(xiàn)。

責(zé)編：林根

校對：姚遠(yuǎn)